Hay historias bursátiles que cambian tan deprisa que cuesta seguirles el ritmo. La de Corea es una de ellas. En 2024 el KOSPI era el peor índice de Asia. En 2025 subió un 80% en dólares —su tercer mejor año desde que existe— y a finales de febrero de 2026 superaba por primera vez los 6.300 puntos. De farolillo rojo a estrella, en cuestión de meses. Deutsche Bank ha dedicado un informe a entender qué hay detrás, y me parece que vale la pena leerlo con calma, porque no es la típica historia de euforia sin fundamento.
De peor de la clase a tercera mejor subida de su historia
El relato que cuenta el Chief Investment Office de Deutsche Bank tiene tres patas: un súper-ciclo de la memoria empujado por la inteligencia artificial, una revisión al alza de beneficios poco habitual, y unas reformas de gobierno corporativo que empiezan a estrechar el famoso «descuento coreano». Tres fuerzas que han actuado a la vez, y eso es justamente lo que hace que el caso sea interesante.
El motor inmediato es conocido: los chips. La demanda de memoria avanzada (la HBM, High Bandwidth Memory, que alimenta los aceleradores de IA) ha disparado los precios después de años de infrainversión. Los grandes fabricantes coreanos reportan que su producción de memoria de 2026 está ya íntegramente vendida —sold out—, y eso da una idea de lo tensa que está la oferta. Cuando el producto se agota antes de fabricarlo, el poder de fijación de precios vuelve al productor. Y ese poder se traduce en beneficios.
Pero conviene no perder de vista el reverso. El rally entró en 2026 con una euforia notable: solo en dos meses el índice se anotó un 48% adicional. Y entonces llegó el susto. Desde el inicio del conflicto con Irán, el 28 de febrero, el KOSPI cayó un 7%, con un desplome del 12,7% en una sola sesión —la mayor caída diaria de su historia—. Aun así, en el año seguía subiendo alrededor de un 38%. Deutsche Bank lee esa corrección como lo que probablemente es: una toma de beneficios tras unas ganancias excepcionales, no el inicio de un mercado bajista estructural. Comparto la lectura, con la prudencia de siempre: cuando un activo sube tan rápido, las sacudidas forman parte del paquete.
El detalle que sostiene la subida: los beneficios corren más que el precio
Aquí está, para mí, el dato más relevante del informe. Uno esperaría que una subida del 80% disparase las valoraciones. Pues no. Y la razón es sencilla: los beneficios han subido todavía más rápido que las cotizaciones.
Los beneficios agregados del KOSPI saltaron casi un 40% en 2025. Y mirando hacia adelante, el consenso espera para 2026 una expansión de beneficios de tres dígitos, por encima del 130%. No es un dato menor: significa que el precio sube, sí, pero el denominador —el beneficio— sube con más fuerza, de modo que el múltiplo apenas se mueve. Es la diferencia entre una burbuja y una revalorización con fundamento.
Lo que más llama la atención es el ritmo de revisiones al alza. Deutsche Bank lo resume en una frase contundente: en los últimos seis meses, las previsiones de beneficios del KOSPI para 2026 se han revisado al alza un 102%, la mayor revisión del mundo. Es decir, los analistas no solo eran optimistas: se quedaban cortos, mes tras mes.
Figura 1 (Deutsche Bank CIO). La serie «6-month revisions» de las "KOSPI NTM earnings revisions" arranca en torno al -7% y toca un mínimo cercano al -15% a comienzos de 2025, y trepa de forma sostenida —especialmente en el tramo Oct-25 a Abr-26— hasta rebasar el 100% (las expectativas de beneficios «more than doubled over the last six months», según reza el título original del gráfico). Fuente: LSEG Datastream, Deutsche Bank AG, datos a 14 de abril de 2026.
Conviene no olvidar que la memoria es un negocio cíclico por naturaleza. El propio Deutsche Bank lo reconoce: el crecimiento de 2026 difícilmente se repetirá. Para 2027 los analistas esperan ya un +19%, y para 2028 un +6% (frente a una caída del 7% que se proyectaba hace pocas semanas). El ciclo seguirá siendo ciclo. Pero que las revisiones de los años siguientes vayan también al alza es, como mínimo, una señal de que el súper-ciclo tiene recorrido.
Un mercado que sube y aun así sigue barato
Y llegamos a la parte que más me interesa como analista: la valoración. Porque una cosa es que una bolsa suba, y otra muy distinta que siga ofreciendo valor después de subir.
El PER adelantado a doce meses (NTM) del KOSPI ronda las 8 veces, por debajo de su media de diez años de 10,5x y muy lejos de los máximos de ciclos alcistas anteriores. Hay un detalle que me parece revelador: incluso en el máximo de finales de febrero, por encima de los 6.300 puntos, el PER adelantado solo alcanzó su media histórica de diez años. Que un índice marque récords y su múltiplo se quede en la media de la década dice mucho sobre la fuerza del crecimiento de beneficios que hay debajo.
Figura 2 (Deutsche Bank CIO), «Moderately valued KOSPI trading at a discount». A la izquierda, "NTM P/E" con barras "Current" y "10-year average" para KOSPI, MSCI AC Asia ex Japan, STOXX 600 y S&P 500: el KOSPI muestra la barra actual más baja del grupo —en torno a 8x—, mientras el S&P 500 destaca por encima de las 19x. A la derecha, "NTM P/B" con la misma estructura: el KOSPI se sitúa cerca de 1,3x frente al 4,3x del S&P 500. Fuente: LSEG Datastream, Deutsche Bank AG, datos a 14 de abril de 2026.
El descuento frente a otros mercados es notable. A mediados de abril el KOSPI cotizaba con un 36% de descuento respecto al MSCI AC Asia ex Japan (con un PER de 11,8x). Y la brecha se ensancha cuando lo comparamos con Europa y Estados Unidos: frente al STOXX 600 (14,0x) y al S&P 500 (19,4x), el descuento del KOSPI llega al 46% y al 61% respectivamente. En precio sobre valor contable la foto es parecida: el KOSPI se sitúa en 1,3x, frente al entorno de 2,0x de MSCI AC Asia ex Japan y STOXX 600, y muy por debajo del 4,3x del S&P 500.
¿Por qué este descuento crónico? La respuesta tiene nombre propio: gobierno corporativo. Las acciones coreanas han cotizado históricamente más baratas que sus pares por las dudas sobre la estructura de los chaebol —los conglomerados familiares con participaciones cruzadas y poca protección al accionista minoritario—. Y aquí entra la tercera pata de la historia.
El «value-up» coreano: cuando la reforma estrecha el descuento
Esta parte me parece la más sustanciosa, porque conecta con una tesis que defiendo desde hace tiempo: la rentabilidad a largo plazo de una bolsa depende tanto de los beneficios como de que esos beneficios lleguen de verdad al bolsillo del accionista. Y eso es, precisamente, lo que Corea está intentando arreglar.
El Programa Corporate Value-Up, lanzado en 2024, anima a las empresas a publicar planes de eficiencia del capital y retribución al accionista. A marzo de 2026, 181 compañías habían presentado ya sus planes. A esto se suman las sucesivas reformas de la Commercial Act (1.0 y 2.0 en julio y septiembre de 2025; la 3.0 en marzo de 2026, que obliga a amortizar la autocartera en plazos definidos), una reforma fiscal de los dividendos en vigor desde 2026, y el levantamiento del veto a las ventas en corto. Palos y zanahorias a la vez. El Estado coreano, por una vez, parece estar usando el incentivo y la norma para que las empresas traten mejor a sus accionistas.
¿Y funciona? Los primeros indicios apuntan a que sí. El índice Korea Value-up —que sigue a las compañías más comprometidas con la asignación de capital y la retribución— había subido un 186% desde su base de septiembre de 2024 hasta finales de febrero de 2026, batiendo al 143% del propio KOSPI en el mismo periodo. El mercado, así pues, empieza a premiar a quien hace los deberes. No es poca cosa: significa que la reforma no es solo retórica regulatoria, sino que se traduce en cotizaciones.
La cara incómoda: dos empresas, casi medio índice
Sería irresponsable contar solo la parte luminosa. El gran riesgo de esta historia es la concentración, y es brutal. Durante el rally de 2025-2026, dos compañías —dos de los mayores fabricantes de memoria del mundo— han llegado a pesar entre el 35% y el 40% del KOSPI. Y eso con el tope del 30% por valor que impone el índice: sin ese límite serían aún más dominantes (de hecho, superan el 50% del MSCI Korea).
Pensemos en lo que esto implica. Quien compra el índice coreano está comprando, en buena medida, una apuesta concentrada por la memoria. Esas empresas son sensibles al suministro de helio (dos tercios del cual viene de Oriente Medio), al coste eléctrico, a los fletes y a la demanda global de inversión en capital. Una disrupción prolongada en el Estrecho de Ormuz no golpearía solo sus insumos, sino también la actividad macro global y el capex tecnológico. Cuando un índice depende tanto de un puñado de valores y de una sola industria cíclica, el inversor debe saber exactamente qué está comprando. Diversificación, la justa.
A esto se añade la dependencia energética. Corea importa alrededor del 70% de su crudo de Oriente Medio, casi todo a través de Ormuz, y un 20% de su GNL. El riesgo a corto plazo, matiza Deutsche Bank con sensatez, es más de precios más altos y márgenes más bajos que de apagones: el país tiene más de 200 días de reservas de petróleo y capacidad nuclear para compensar. Pero el recordatorio queda ahí.
Qué nos llevamos a casa
Me gusta esta historia porque desmonta un prejuicio cómodo: que una bolsa que sube un 80% tiene que estar cara. No siempre. Cuando los beneficios corren más que el precio, la subida puede convivir con un descuento de valoración que incluso se estrecha. Es exactamente lo contrario de lo que vemos en otros mercados donde el precio vuela y los beneficios no acompañan.
Para una familia inversora, la lección de fondo no es «corre a comprar Corea» —eso sería frívolo, y la concentración y la ciclicidad de la memoria pesan mucho—. La lección es metodológica: hay que mirar siempre el precio que se paga por los beneficios, no el precio a secas. Un mercado que marca récords puede seguir siendo barato; un mercado que apenas se mueve puede estar carísimo. El múltiplo lo dice todo, y el descuento coreano —si las reformas siguen su curso y el súper-ciclo no se da la vuelta antes de tiempo— tiene margen para estrecharse. Pero la memoria es cíclica, y los ciclos, desgraciadamente, siempre acaban. Vigilemos las revisiones de beneficios y el momentum exportador: ahí estará la señal. El tiempo dirá.