Hay informes de perspectivas que se leen como una hoja de cálculo y otros que se leen como una carta. El outlook anual de KPMG firmado por Diane Swonk, su economista jefe en Estados Unidos, pertenece sin complejos al segundo grupo. Swonk arranca con los Beatles —"Here Comes the Sun", la canción que George Harrison compuso paseando por el jardín de Eric Clapton mientras la banda se desintegraba— y la convierte en metáfora del ciclo económico que viene. El sol sale, sí. Pero conviene traer crema solar.
Esa imagen, mitad esperanza mitad advertencia, resume bien la tesis del documento. Tras un 2025 que Swonk describe sin eufemismos como un año duro —"las medidas de incertidumbre económica eclipsaron las de la pandemia"—, 2026 debería traer alivio: el levantamiento de la niebla arancelaria, una nueva ronda de estímulo fiscal y monetario, y un boom de inversión en inteligencia artificial que sigue sin agotarse. El problema es que ese mismo calor que reanima el crecimiento puede reavivar la inflación. La pregunta que recorre todo el informe no es si habrá sol, sino a qué precio.
De 2,1% a 2,8%: la aceleración que viene
El número titular es claro. KPMG espera que el PIB real estadounidense crezca un 2,8% en 2026, más de medio punto por encima del 2,1% estimado para 2025. No es una aceleración menor para una economía madura, y conviene entender de dónde sale.
El cierre del Gobierno —el más largo de la historia— restó alrededor de 1,5 puntos porcentuales al crecimiento al inicio del cuarto trimestre y dejó la economía enfriándose a un ritmo anualizado del 1,6%, con una incertidumbre que la propia Swonk califica de "extremadamente alta" porque buena parte de los datos de octubre se perdieron y habrá que interpolarlos. Ese es el suelo bajo desde el que se construye el rebote.
A partir de ahí, el motor principal es el estímulo. Por el lado fiscal, las rebajas de impuestos aprobadas en 2025 dentro de la One Big Beautiful Bill empiezan a notarse en la nómina el 1 de enero, y las devoluciones de impuestos en la campaña de primavera podrían marcar máximos históricos: el reembolso medio saltaría de unos 3.050 dólares en 2025 a más de 3.600 en 2026, con más hogares recibiéndolo. Los consumidores tratan esas devoluciones como ganancias inesperadas y las gastan. KPMG calcula que solo ese empujón fiscal podría añadir medio punto o más al crecimiento del primer trimestre, con el grueso del efecto concentrado entre marzo y mayo.
El segundo motor es la inversión. El boom de centros de datos y de la electricidad necesaria para alimentarlos "tiene recorrido": los pedidos pendientes seguían subiendo a final de año y KPMG anticipa un aumento del 45% en nuevos centros de datos en 2026. La OBBB permite además amortizar de golpe la inversión en equipo y nuevas plantas, un incentivo que beneficia desproporcionadamente a las grandes tecnológicas que están liderando el gasto. Con tipos más bajos, el sector tecnológico ha empezado a emitir deuda para financiar infraestructura, y la desregulación está alimentando una oleada de megafusiones apalancadas. Un dato revelador de la encuesta de KPMG: el 89% de los CEOs dice estar mirando adquisiciones para impulsar el crecimiento en 2026, aunque entre el 70% y el 75% de las fusiones acaban fracasando en sus objetivos.
Los aranceles se quedan
Si hay un capítulo donde la metáfora del sol se enfría, es el de los aranceles. Aquí Swonk es categórica: los aranceles se quedan. El arancel efectivo tocaría techo algo por encima del 13% en el primer trimestre. Es casi la mitad de lo anunciado el 2 de abril —cuando los mercados financieros "implosionaron" y forzaron una corrección de rumbo—, pero sigue siendo más de cuatro veces el nivel de inicio de 2025.
Chart 1 — La trayectoria del arancel efectivo: pico algo por encima del 13% en el 1T 2026, casi la mitad de lo anunciado el 2 de abril pero más de cuatro veces el nivel de inicio de 2025 (Capa D: cifra "13%").
Lo interesante es la arquitectura legal de esa persistencia. El Tribunal Supremo debe pronunciarse sobre si los aranceles impuestos vía poderes de emergencia son legales, pero KPMG advierte que un fallo en contra no eliminaría los gravámenes: la Administración ha dejado claro que recurrirá a otras palancas —las secciones 122 y 338, aplicables de forma inmediata por el ejecutivo— para mantenerlos. Las devoluciones, en caso de ilegalidad, no están garantizadas y serían "una pesadilla logística". El comodín es el USMCA, el acuerdo con México y Canadá, que se renueva en 2026: si no se aprueba, podría activarse una cláusula de extinción y romper el acuerdo multilateral en dos pactos bilaterales, lo que añadiría presión al arancel efectivo.
Un apunte estructural que merece atención: el comercio global aguantó "notablemente bien" en 2025 pese a la escalada arancelaria estadounidense, con represalias limitadas. Lo que sí ocurre es que muchos países están solidificando relaciones comerciales al margen de Estados Unidos —la UE y Canadá tanteando Mercosur, por ejemplo—. Es el tipo de reconfiguración silenciosa cuyas consecuencias se ven a años vista, no en un trimestre.
La oferta de trabajo, el cuello de botella demográfico
Uno de los hilos más finos del informe es el del mercado laboral, y no por la demanda sino por la oferta. Los límites a la oferta de trabajadores han rebajado el umbral de equilibrio de la nómina mensual a entre 30.000 y 60.000 empleos al mes —una cifra llamativamente baja—. La economía cayó por debajo de ese suelo durante el verano y la tasa de paro repuntó.
La causa es doble y se agrava en 2026. Por un lado, los baby boomers entran en sus años pico de jubilación. Por otro, las restricciones a la inmigración se han intensificado hasta el punto de que incluso trabajadores afincados desde hace décadas ven cuestionado su estatus. El resultado son bolsas de escasez de mano de obra —preparación de alimentos, construcción, economía de los cuidados— conviviendo con un mercado laboral globalmente más débil. Swonk dedica un pasaje notable al coste humano: las mujeres con hijos menores de cinco años están pagando el precio más alto del encarecimiento del cuidado infantil, abandonando el mercado laboral y revirtiendo el aumento de participación pospandemia, con las más cualificadas saliendo a mayor velocidad.
El precio del sol: inflación, Fed y bonos
Aquí está la crema solar. El PCE subyacente, el indicador que la Fed vigila con más atención, tocaría techo en el 3,1% en el primer trimestre antes de desacelerarse, alcanzando el objetivo del 2% a inicios de 2027 —pero sin quedarse ahí—. Los factores que sostienen la inflación son los aranceles aún filtrándose por las cadenas de suministro, las bolsas de escasez laboral por la inmigración, y el encarecimiento de seguros de salud y electricidad (esta última, presionada por la demanda de los centros de datos). La buena noticia está en la vivienda: los costes de alquiler se enfrían y la gasolina baja.
Economic Forecast — December 2025: Chain Weight GDP del 2,8% para 2026, Federal Funds anual del 3,0% en 2026 (bajando hasta el 2,3% en el 4T 2026 y el 2,1% ya en 2027) y el 10 Year Treasury Note estabilizándose en el 3,6%-3,8% (Capa D: cifra GDP "2.8").
Sobre la Fed, KPMG ve una pausa al inicio de año y un recorte tentativamente marcado para marzo, con el grueso de las bajadas en la segunda mitad del año, después de que Powell sea reemplazado como presidente —su mandato expira a mediados de mayo—. La Administración planea nombrar a un presidente más dispuesto a recortar tipos, y el documento toma como escenario base la senda del gobernador Stephen Miran, que sitúa los fondos federales en el rango 2,0%-2,25% a final de 2026, muy por debajo del tipo neutral estimado (2,75%-3,0%). El riesgo es evidente: una Fed que sobreestimula puede acabar en estanflación —"una mezcla tóxica de inflación al alza, crecimiento estancado y paro creciente"—.
El mercado de bonos ya lo está oliendo. El rendimiento del bono a 10 años está hoy por encima del de finales de octubre, pese a los recortes de tipos, porque los participantes se han vuelto nerviosos ante la inflación y el volumen de deuda emitida. La deuda como porcentaje del PIB superaría el tamaño de la economía en 2026 y podría pronto rebasar el pico de la Segunda Guerra Mundial. Cualquier intento de "inflar para salir de la deuda" sería recibido con tipos más altos: el regreso de los bond vigilantes es el riesgo de cola que invalidaría todo el efecto del estímulo monetario.
Lectura para el inversor
¿Qué se lleva un inversor patrimonial de este documento? Tres cosas. Primera, la asimetría del escenario: el caso base de KPMG es razonablemente constructivo —2,8% de crecimiento, devoluciones fiscales que se gastan, inversión en IA que tira—, pero los riesgos están sesgados hacia la inflación, no hacia la recesión. Es un perfil de riesgo distinto al de los últimos años y obliga a revisar la protección real de las carteras frente a una inflación más pegajosa.
Segunda, el final del experimento de tipos ultrabajos. Swonk insiste en que los rendimientos del bono permanecerán por encima de las normas prepandemia: "los tipos ultrabajos de la década de 2010 fueron una anomalía". Quien construya carteras asumiendo un retorno a aquel régimen está anclado en el pasado.
Y tercera, la dependencia del consumidor afluente. El propio informe lo reconoce como riesgo a la baja: si la burbuja de la IA estalla y se pierde al consumidor de rentas altas —el que ha concentrado las ganancias de este ciclo—, "todas las apuestas de crecimiento se cancelan". Es la advertencia más honesta del documento, y la que más conviene tener presente cuando el sol parezca brillar más fuerte. Swonk lo cierra con la honestidad de quien recuerda que el alivio de Harrison fue efímero: los Beatles se separaron menos de un año después. La misma metáfora vale para la economía.