Hay informes de mercado que se construyen sobre encuestas, y hay informes que se construyen sobre datos de verdad. El State of Startups 2025 de Carta pertenece a la segunda categoría, y eso lo hace particularmente valioso. Carta es la plataforma sobre la que decenas de miles de startups estadounidenses gestionan su tabla de capitalización (su cap table), sus rondas de financiación y la equity de sus empleados. Cuando una empresa levanta una ronda, emite un SAFE o reparte participaciones entre fundadores, esos movimientos quedan registrados. El informe anual no es, por tanto, una opinión sobre el ecosistema del capital riesgo: es una fotografía tomada desde dentro de la propia cañería por la que circula el dinero.
Para quien gestiona patrimonio y mira los mercados privados como clase de activo, este documento es una herramienta de primer orden. Permite responder con números a las preguntas que importan de verdad: ¿se está recuperando la financiación tras la resaca de 2021?, ¿hasta dónde llega realmente la fiebre de la inteligencia artificial?, ¿cómo se reparten hoy la equity los fundadores?, ¿qué retornos están dando los fondos de venture y a qué velocidad devuelven dinero a sus inversores? A lo largo de 145 páginas y más de cien gráficos, el equipo de Carta Insights —encabezado por Peter Walker— desgrana cada una de estas dimensiones. A continuación rescatamos lo más sustantivo, con la lectura propia de Maya al final.
Una financiación que se recupera, pero sin euforia
El primer mensaje del informe es de normalización. El capital total levantado por startups estadounidenses en la plataforma se sitúa en una estimación de 110.000 millones de dólares para el conjunto de 2025, frente a los 103.900 millones de 2024. Es un avance, pero conviene ponerlo en perspectiva: en 2021, el año de la burbuja, se levantaron 220.300 millones. Dicho de otro modo, el mercado actual mueve aproximadamente la mitad del capital que circulaba en el pico, y se ha estabilizado en una banda que recuerda mucho más a 2020 (88.800 millones) que a la exuberancia posterior.
Figura 1. La financiación se recupera, pero lejos del pico de 2021 — Fuente: Carta, State of Startups 2025.
El gráfico de barras lo cuenta sin ambages. Tras el 55.800 millones de 2018, la escalada hasta los 220.300 millones de 2021 y el desplome posterior hasta los 78.700 millones de 2023, los dos últimos ejercicios dibujan una recuperación lenta y ordenada: 103.900 millones en 2024 y una estimación de cierre («FY Estimate») de 110.000 millones para 2025. No es un rebote eufórico; es una vuelta a la sobriedad. Y esa sobriedad tiene un matiz importante que el propio Carta señala: el número de rondas no acompaña al capital. Mientras los dólares invertidos se sostienen, el recuento de operaciones primarias se ha enfriado de forma notable —de los casi 1.800 cierres trimestrales de finales de 2021 a cifras sustancialmente menores en 2025—. Hay, por tanto, más dinero por operación pero menos operaciones: el capital se concentra en menos apuestas, y esas apuestas tienen un nombre cada vez más evidente.
La inteligencia artificial se lo está comiendo todo
Si hubiera que quedarse con una sola idea del informe, sería esta. La proporción de cada dólar invertido que va a parar a empresas de inteligencia artificial no ha dejado de crecer, y en 2025 ha alcanzado un nivel que ya no admite la etiqueta de «tendencia emergente»: es, sencillamente, el centro de gravedad del mercado.
Figura 2. La IA acapara una cuota creciente del capital — Fuente: Carta, State of Startups 2025.
La progresión es de manual: 19% en 2018, 21% en 2019, 23% en 2020, un salto al 30% en 2021, un breve respiro en el 29% de 2022, y luego una aceleración imparable hasta el 31% en 2023, el 39% en 2024 y el 44% en 2025. En siete años, la cuota de la IA en el capital de riesgo se ha multiplicado por más de dos. Casi la mitad de cada dólar que entra hoy en una startup estadounidense termina financiando una empresa de inteligencia artificial.
Y no es un fenómeno limitado a un puñado de laboratorios de modelos fundacionales. Carta demuestra que la IA está ganando cuota en prácticamente todos los sectores. En software como servicio (SaaS), el 61% del capital de 2025 fue a empresas de IA, frente al 45% de 2022. En hardware, el salto va del 49% al 56%. En healthtech, del 34% al 48%. Incluso en sectores tradicionalmente ajenos, como el de consumo, la cuota se ha duplicado del 8% al 18%, y en biotecnología se mantiene firme en el 19%.
Figura 3. La IA gana cuota en casi todos los sectores — Fuente: Carta, State of Startups 2025.
Quizá el gráfico más revelador de toda esta sección sea, sin embargo, uno cualitativo. Carta mide el tiempo que tardan distintas empresas tecnológicas en llegar a los 1.000 millones de dólares de ingresos desde su fundación, y el contraste generacional es brutal. A las grandes referencias del software de la última década les costó entre 8 y 11 años cruzar ese umbral: OpenAI tardó 8 años, Zoom 9, Salesforce y Snowflake 10, Twilio y Datadog 11. La nueva hornada de la IA pulveriza esos plazos: Anthropic alcanzó los 1.000 millones de ingresos en 2 años, y Cursor —la herramienta de programación asistida— en apenas 3.
Figura 4. «Welcome to the AI age»: la nueva generación llega al primer billón de ingresos en años, no en décadas — Fuente: Carta, State of Startups 2025.
Conviene una nota de cautela aquí, y el propio título del informe («Welcome to the AI age») invita a no perderla de vista: que una empresa alcance 1.000 millones de ingresos en dos años es un dato espectacular de tracción comercial, pero no dice nada sobre su rentabilidad, su sostenibilidad competitiva ni la valoración a la que se está financiando. La velocidad del crecimiento de ingresos y la solidez del modelo de negocio son cosas distintas, y la historia del capital riesgo está llena de empresas que crecieron rapidísimo y nunca ganaron dinero.
Cómo se reparten la tarta los fundadores
Una de las secciones más originales del informe, y de las que más valor aporta a quien asesora a emprendedores o invierte en fases tempranas, es la dedicada al reparto de equity entre cofundadores. Carta puede medirlo porque ve las tablas de capitalización en el momento de la constitución.
El dato de fondo es que los repartos exactamente igualitarios son cada vez más frecuentes. Entre los equipos de dos fundadores, la proporción de startups que reparten la equity al 50/50 ha pasado del 31,5% en 2015 al 45,9% en 2024. La tendencia se replica, en menor escala, en equipos de tres fundadores (del 12,1% al 26,9%) y de cuatro (del 4,9% al 10,5%).
Figura 5. Los repartos «a partes iguales» nunca habían sido tan comunes — Fuente: Carta, State of Startups 2025.
Ahora bien, «igualitario» no significa lo más habitual. Cuando se mira la mediana del reparto, el fundador principal sigue llevándose la parte del león. En los equipos de dos, la mediana es un 51% para el Fundador A y un 49% para el B. En los de tres, el reparto mediano es 45% / 33% / 20%. En los de cuatro, 41% / 25% / 18% / 10%. Y en los de cinco, el Fundador A se queda con un 36% mientras el quinto socio se conforma con un 8%. Es decir: el reparto perfectamente igualitario gana terreno, pero la asimetría a favor del líder sigue siendo la norma estadística.
Figura 6. El fundador principal se lleva una parte desproporcionada — Fuente: Carta, State of Startups 2025.
El reinado del SAFE
En la fase más temprana —antes incluso de la primera ronda con valoración fijada (priced round)— la financiación se canaliza a través de dos instrumentos: el SAFE (Simple Agreement for Future Equity) y la nota convertible. El informe documenta cómo el primero ha aplastado literalmente al segundo.
Figura 7. El SAFE se ha convertido en el instrumento por defecto — Fuente: Carta, State of Startups 2025.
A comienzos de 2020, el 61% de las empresas usaba SAFEs y un 41% notas convertibles. A finales de 2025, el SAFE domina el 92% de las operaciones pre-priced y la nota convertible ha quedado reducida a un residual 9%. La estandarización es casi total. Carta matiza, eso sí, que los reductos de resistencia de la nota convertible se concentran en sectores fuertemente regulados o intensivos en capital: dispositivos médicos (donde la nota aún representa el 32% de las operaciones), farmacéutica y biotecnología (23%) y energía (16%). En el extremo opuesto, en gaming el SAFE copa el 100% de los casos.
Detrás de esta preferencia hay un volumen de capital nada despreciable. El dinero invertido en startups a través de SAFEs y notas convertibles antes de cualquier ronda con precio ha crecido de forma sostenida hasta superar los 1.200 millones de dólares en el primer trimestre de 2025. La fase pre-priced ya no es una anécdota previa al «venture de verdad»: es un mercado con entidad propia.
Valoraciones: vuelta a la senda alcista
Tras la corrección de 2022-2023, las valoraciones de las rondas con precio han retomado el camino ascendente, aunque sin la verticalidad de 2021. El caso de la Serie A es ilustrativo: la valoración pre-money mediana ha vuelto a acercarse a máximos. Partiendo de los 23,2 millones de dólares a comienzos de 2019, alcanzó un pico de 48,6 millones en 2021, corrigió después y se ha recuperado hasta los 47,3 millones en el tercer trimestre de 2025.
Figura 8. Las valoraciones de Serie A rozan máximos históricos — Fuente: Carta, State of Startups 2025.
Hay aquí, de nuevo, un matiz que el gráfico revela con claridad: las valoraciones suben mientras el número de rondas baja. Las barras grises de la parte inferior —el recuento de operaciones— se han adelgazado de forma evidente respecto a 2021. La conclusión es coherente con lo que ya veíamos en el agregado: menos operaciones, pero más caras. El capital se concentra en las empresas que consiguen levantar, y lo hace a valoraciones generosas.
Esa generosidad, sin embargo, no se reparte por igual geográficamente. Carta documenta que el ecosistema de la Bahía de San Francisco mantiene una prima de valoración sobre el resto del país. En la Serie A, la valoración post-money mediana en la Bahía es de 93 millones de dólares, frente a los 60 millones de Nueva York y los 48 millones del resto de áreas metropolitanas. En la Serie B la brecha se ensancha: 215 millones en la Bahía, 190 en Nueva York y 131 en el resto.
Figura 9. La Bahía de San Francisco mantiene su prima de valoración — Fuente: Carta, State of Startups 2025.
El otro lado del espejo: empleo y despidos
El informe no se limita a la financiación; también radiografía el mercado laboral de las startups, y el dato es de prudente optimismo. Los despidos han ido descendiendo desde el pico de 2022, pero muy lentamente. Carta distingue dos series mensuales: los despidos propiamente dichos (layoffs) y las salidas voluntarias (departures by choice).
Figura 10. Los despidos bajan, pero despacio, desde el pico de 2022 — Fuente: Carta, State of Startups 2025.
Los despidos tocaron techo en torno a las 19.940 personas al mes a comienzos de 2023 y han descendido desde entonces hasta unas 11.111 en los últimos datos de 2025. Las salidas voluntarias, que alcanzaron las 19.159 en su pico, han caído de forma más pronunciada hasta las 7.555. La lectura combinada sugiere un mercado laboral que se ha enfriado respecto a la fiebre contratadora de 2021-2022 pero que ya no está en modo de recortes masivos: ni la euforia del crecimiento a cualquier precio, ni el pánico de los ajustes.
Los fondos de venture: el verdadero examen de los retornos
La segunda gran parte del informe abandona el punto de vista de las startups y se sitúa en el de los fondos de capital riesgo —y, por tanto, en el de sus inversores (los limited partners o LPs)—. Aquí es donde el documento se vuelve más relevante para quien decide asignar capital a esta clase de activo, porque mide lo único que de verdad importa a largo plazo: la rentabilidad.
Y la rentabilidad depende mucho de cuándo se levantó el fondo. Carta presenta la TIR neta (Net IRR) por añada (vintage year) y el resultado confirma una intuición conocida: los fondos que invirtieron en el pico de valoraciones lo están pasando mal. Los fondos de la añada 2017 ofrecen una TIR neta mediana del 10,3%, con un percentil 90 del 23,9%. En cambio, los fondos de 2021 —los que desplegaron capital justo cuando todo estaba más caro— apenas alcanzan una mediana del 0,5% y un percentil 90 del 14,8%. El castigo del timing es evidente.
Figura 11. Los fondos de la añada 2021 siguen penando — Fuente: Carta, State of Startups 2025.
Pero la TIR no lo es todo. Para un inversor lo que cuenta de verdad es el dinero que vuelve a su bolsillo, y eso se mide con el DPI (Distributed to Paid-In), el múltiplo del capital efectivamente distribuido sobre el aportado. Y aquí el informe es descarnado: la liquidez en venture capital es lenta, muy lenta. Solo la añada 2017 —la más antigua del análisis— consigue que su cuartil superior (percentil 75) supere el 0,5x de DPI, con una mediana de apenas 0,28x. Es decir: ocho años después de constituirse, el fondo mediano de 2017 solo ha devuelto 28 céntimos por cada dólar comprometido. Las añadas más recientes (2022, 2023, 2024) están prácticamente en cero.
Figura 12. El cuartil superior de la añada 2017 supera por fin el 0,5x de DPI — Fuente: Carta, State of Startups 2025.
Este dato es, probablemente, el más importante de toda la segunda mitad del informe, y conviene subrayarlo: el venture capital es una clase de activo profundamente ilíquida, en la que el retorno de caja real tarda años —a menudo más de una década— en materializarse. La TIR puede lucir bien sobre el papel mientras las valoraciones de cartera se mantienen altas, pero hasta que no hay distribuciones efectivas (ventas, OPV, secundarios), el inversor no ha ganado nada tangible.
La lectura de Maya
¿Qué se lleva de aquí un inversor patrimonial sensato? Tres ideas, a nuestro juicio.
La primera es de calibración del entusiasmo sobre la inteligencia artificial. Que el 44% del capital de riesgo y el 61% del invertido en SaaS vaya hoy a empresas de IA es un hecho objetivo y muy poderoso: el mercado privado ha decidido que esta es la apuesta de la década. Pero concentración no es lo mismo que rentabilidad asegurada. La historia del capital riesgo enseña que las olas temáticas —internet en 2000, las redes sociales, la cleantech, las cripto— han producido tanto a los ganadores históricos como a cementerios enteros de capital quemado. La velocidad récord con la que firmas como Anthropic o Cursor llegan a 1.000 millones de ingresos es real y notable, pero no nos dice a qué valoración se está pagando ese crecimiento ni cuántas de las empresas que hoy reciben financiación lo justificarán.
La segunda es una lección sobre el precio de entrada. El contraste entre la añada 2017 (TIR mediana del 10,3%) y la 2021 (0,5%) es la enésima confirmación de una verdad incómoda: en los activos de riesgo, el momento y el precio al que se entra condicionan el retorno tanto o más que la calidad de los activos. Quien desplegó capital cuando todo estaba caro está pagando ahora la factura. Es exactamente el tipo de disciplina —no perseguir la euforia, vigilar la valoración de entrada— que aplicamos en la gestión de carteras, y que el capital riesgo ilustra aquí con una nitidez que pocos mercados ofrecen.
Y la tercera, la más práctica, es sobre la liquidez. Los datos de DPI de Carta son un recordatorio saludable de que el venture capital —y los mercados privados en general— exigen un horizonte temporal largo y la capacidad de no necesitar ese dinero durante muchos años. Un fondo de la añada 2017, ocho años después, apenas ha devuelto una fracción de lo comprometido. Para un patrimonio, esto significa que la exposición a esta clase de activo debe dimensionarse con honestidad respecto a las necesidades de tesorería: lo que se compromete a venture es dinero que no se va a ver en mucho tiempo, y que solo tiene sentido si encaja en una planificación que ya tiene resueltas las necesidades de caja a corto y medio plazo. La rentabilidad potencial es atractiva; la iliquidez, también real. Ninguna de las dos cosas debería sorprender a quien decida entrar.