Pocas historias resumen mejor la naturaleza del sector biotecnológico que la de Pharmacyclics. La compañía había salido a bolsa como una de las niñas mimadas del sector a finales de los años noventa, llegó a cotizar a 12 dólares por acción y, tras el fracaso de su fármaco estrella en un ensayo de Fase 3, se desplomó hasta rozar el dólar en plena crisis financiera, con el NASDAQ amenazando con excluirla de cotización. Desesperada, apostó todo a un inhibidor BTK llamado Imbruvica que apenas había mostrado dos respuestas parciales. La apuesta salió bien: Johnson & Johnson firmó un acuerdo valorado en 975 millones de dólares y, en 2015, AbbVie compró la empresa por 21.000 millones, con la acción a 261,25 dólares.
Esa montaña rusa —del borde de la quiebra a una adquisición multimillonaria— es, según Verdad, el arquetipo de la inversión en biotech. Es un sector que combina lo más prometedor y lo más desgarrador del universo de pequeña capitalización, y precisamente por eso la mayoría de inversores lo evita. El nuevo white paper de la gestora, firmado por Greg Obenshain, Daniel Rasmussen y Anton Wintner (médico), defiende justo lo contrario: que el pesimismo de consenso es lo que crea las condiciones ideales para invertir, siempre que se haga con disciplina y con los datos correctos.
Un sector donde la mayoría pierde dinero
El punto de partida es demoledor. En los últimos 30 años, de las algo más de 1.000 biotech que en algún momento superaron los 200 millones de dólares de capitalización, el 67% perdió dinero. La mediana de la rentabilidad anualizada del sector es del -15%, frente al +1% de la empresa estadounidense media. Desde 1996, el 67% de las biotech cotizadas en EE. UU. ha acumulado rentabilidades negativas, frente al 48% del resto de compañías.
¿Por qué? Porque el modelo de negocio de la biotech es, esencialmente, un proyecto científico. El 69% de las empresas clasificadas como biotech por S&P no tiene ingresos —representan el 57% de todas las compañías sin ingresos del índice S&P Total Market—. Son empresas imposibles de valorar con las herramientas tradicionales, que viven de quemar caja para financiar investigación. De ese 67% que pierde dinero, alrededor de la mitad fue adquirido con rentabilidad total negativa, un 10% fue excluido de cotización y el 40% restante sigue cotizando, buena parte por debajo de su caja: las llamadas "biotech zombi".
La cara buena: rentabilidad histórica y baja correlación
Pese a todo, el sector ha pagado a quien aguantó. En los veinte años previos a 2020, el índice S&P Biotech rentó un 9,3% anual, frente al 6,1% del S&P 500 y el 7,6% del Russell 2000. La explicación está en las colas: unas pocas bellotas que se convierten en robles compensan la marea de resultados mediocres o catastróficos.
Y tiene un segundo atractivo, especialmente para un inversor cuantitativo: diversifica. Por su propia rareza, las rentabilidades de la biotech están mucho menos correlacionadas con el mercado que las de cualquier otro sector. Su correlación media con el resto de industrias es la más baja de todas.
Figura 1. La biotech es el sector menos correlacionado con el resto del mercado — Fuente: Verdad (S&P Capital IQ).
A esta baja correlación con otras industrias se suma una baja correlación interna entre las propias acciones del sector (los grandes movimientos llegan por avances científicos y adquisiciones, no por el ciclo económico habitual) y un número enorme de compañías —más de 400, en torno al 11% del S&P Total Market, más que ningún otro sector—. Muchos nombres, baja correlación externa y baja correlación interna: el cóctel ideal para una estrategia cuantitativa que se nutre de la diversificación y de la posibilidad de ponerse corto.
El consenso de los especialistas como brújula
La gran aportación del informe es práctica: ¿qué señales funcionan para separar ganadores de perdedores en un sector sin beneficios ni ingresos? La respuesta de Verdad es la pericia de quienes más saben. Tres grupos iluminan el terreno: los fondos especialistas en biotech, los insiders de las propias compañías y los vendedores en corto.
El patrón de los fondos especialistas es nítido. Al ordenar las biotech por la concentración con que los poseen estos fondos —del quintil 1, el menos poseído, al quintil 5, el más poseído—, la rentabilidad escala de forma casi monótona.
Figura 2. Cuanto más poseída por especialistas, mejor rinde la acción — Fuente: Verdad (SEC, S&P Capital IQ).
Las acciones que ningún fondo especialista posee (quintil 1) rentaron un -2% anual; las más concentradas (quintil 5), un +20%. Como estos fondos mantienen sus posiciones cerca de dos años y la señal más fuerte aparece cuando varios coinciden en el mismo valor, el dato de los formularios 13-F resulta robusto pese al desfase de dos meses en la publicación. Verdad añade dos señales más con la misma lógica: las operaciones de insiders (los más alcistas rentan mucho más que los más bajistas) y el interés corto (los más shorteados son, efectivamente, los peores valores).
Reconstruir los factores clásicos
El otro gran hallazgo es que los factores de toda la vida —calidad, valor y momentum— no funcionan en biotech tal cual, porque se apoyan en beneficios que aquí no existen. El momentum tradicional, basado en la rentabilidad pasada de la propia acción, funciona al revés: las peores acciones lo hacen mejor después. El valor tradicional fracasa aún más espectacularmente: las acciones más caras son las que mejor rinden.
La solución de Verdad es redefinir cada factor con datos propios del sector. Construyeron, a lo largo de más de un año, una base de datos punto-en-el-tiempo de más de 130.000 ensayos clínicos que les permite agrupar empresas por la similitud de su pipeline. Con esos "grupos de pares" reconstruyen el momentum (mirando la rentabilidad de los pares científicos, no de la propia acción) y el valor (anclándolo en el gasto en investigación —los ensayos clínicos son caros y no se emprenden a la ligera— en lugar de en unos beneficios inexistentes). La calidad la aporta el consenso de especialistas, insiders y cortos. Al combinar los tres factores en un modelo único, el resultado es contundente.
Figura 3. El modelo combinado separa ganadores de perdedores de -17% a +21% — Fuente: Verdad (SEC, S&P Capital IQ).
Las mejores acciones —favorecidas por los especialistas y baratas— rentan un +21% anual; las peores —despreciadas y caras—, un -17%. Es decir, el modelo no solo identifica a quién comprar, sino también a quién vender en corto, que para Verdad es la pieza más importante y menos explorada de la inversión en biotech.
Ponerse corto: la pieza que cambia el juego
Aquí está el núcleo de la propuesta. Una estrategia que simplemente comprara el quintil más poseído por especialistas estaría un 82% correlacionada con el ETF XBI, con una caída máxima del 61% (frente al 57% del XBI) y una desviación típica del 29%: mucho riesgo para poco alivio. La clave es el largo-corto. Verdad construye un backtest semanal de 2015 a 2025, neto de todos los costes (negociación, ejecución y préstamo de títulos para los cortos), con un objetivo de volatilidad del 20%.
Figura 4. El backtest long-short suaviza la trayectoria frente al XBI — Fuente: Verdad (SEC, S&P Capital IQ).
Los números del backtest son llamativos: 19,1% de rentabilidad anual con una volatilidad del 18,9% (ratio rentabilidad/volatilidad de 1,01 y caída máxima del -32%). El XBI, en el mismo periodo, rindió un 3,7% con una volatilidad del 33,2% (ratio 0,11 y caída máxima del -64%); el S&P 500, un 13,3% con un ratio de 0,74. La capacidad de ponerse corto —diversificada y disciplinada— es lo que transforma un sector volátil e indomable en una trayectoria razonablemente suave.
Por qué ahora
El informe se cierra con la tesis de oportunidad. Desde diciembre de 2019, el índice S&P Biotech ha rentado apenas un 4,5% anual frente al 15,1% del S&P 500, y sigue un 21% por debajo de su máximo de febrero de 2021 pese a recuperar un 36% en 2025. Es justo el tipo de pesimismo y venta forzada que, históricamente, ha precedido a las mejores rentabilidades. Cuando Verdad sitúa las caídas relativas actuales junto a episodios históricos comparables, la biotech rindió de media un +63% en los dos años siguientes.
A ello se suman tres vientos de cola estructurales: un "patent cliff" estimado en 200.000 millones de dólares de ingresos farmacéuticos en riesgo por vencimiento de patentes hasta 2030 (que presiona a las grandes farmas a comprar nuevas fuentes de ingresos), una ola de innovación —agonistas GLP-1, ADCs de nueva generación, terapias con radioligandos, terapia celular y génica— y la integración de la inteligencia artificial en I+D. La productividad regulatoria lo respalda: las aprobaciones de fármacos por el CDER de la FDA se mantienen en niveles altos.
Figura 5. Las aprobaciones del CDER se mantienen en máximos históricos — Fuente: Verdad (FDA).
De los 50 fármacos aprobados en 2024, el 72% (36) fue desarrollado por empresas pequeñas y medianas, y 2025 sumó otras 46 aprobaciones pese a un periodo turbulento en la FDA.
Nuestra lectura
El trabajo de Verdad es un buen ejemplo de algo que en BISSAN defendemos: que un sector aparentemente intratable puede convertirse en una fuente de rentabilidad descorrelacionada si se aborda con método y con datos propios, no con la intuición. Tres matices, no obstante, para el lector. Primero, todo lo presentado son backtests netos de costes, no resultados realizados: la propia gestora recuerda que los diferenciales de factores se ven mucho más atractivos cuando no se contabilizan los costes de operar y de ponerse corto. Segundo, la pieza que da la vuelta a los números —el largo-corto— exige préstamo de títulos, disciplina y diversificación; es una estrategia de gestión profesional, no algo que un particular pueda replicar sin más. Y tercero, una rentabilidad histórica o simulada nunca garantiza la futura. Dicho esto, la idea de fondo es sólida y muy alineada con nuestra forma de entender la diversificación: buscar fuentes de retorno que no dependan del mismo motor que el resto de la cartera.