Allspring Global Investments —firma que en 2021 emergió como spin-off de Wells Fargo Asset Management con unos $475.000 millones bajo gestión— publica en mayo de 2025 un paper corto pero potente sobre la tesis de rotación hacia emerging markets. Firmado por Alison Shimada (Senior Portfolio Manager y Head of Total Emerging Markets Equity), Elaine Tse (Senior PM) y James Gudger, CFA, CAIA, Emerging Markets 2.0: The Tipping Point Is Here articula con cifras concretas lo que llevamos viendo hace seis meses en el flow trade desk: el discount estructural de EM frente a US está en niveles que históricamente han marcado puntos de inflexión.
Para BISSAN, este paper se lee como complemento natural a los dos comentarios anteriores sobre intl/EM small caps (AQR) y ex-US equities (Orbis): la tesis convergente desde tres casas distintas en menos de un mes apunta a que la conversación sobre concentración US y rotation geográfica ya no es marginal, es mainstream entre los grandes gestores. Vamos a las cifras de Allspring.
La pieza macro: tres motores estructurales más allá de China-India
El primer bloque del paper repasa los growth drivers del bloque EM con detalle que matiza la narrativa simplificada de "EM = China e India". China está produciendo crecimiento del 3-4% del PIB en 2025, sostenido por consumo interno (40% del GDP en 2024), recuperación del mercado inmobiliario y nuevas inversiones en automation industrial, conducción autónoma y AI. Incluso en lo peor del COVID-19, China entregó +2,2% — la disciplina fiscal y monetaria china tiene margen para sostener crecimiento que en US se está reduciendo por las políticas de Trump 2.0.
India —que ya representa casi el 20% del MSCI EM Index— está creciendo al 5-6% por consumo de una población en ascensión social, capex impulsado por tax cuts, recuperación de demanda rural y bajada de tipos. La combinación de mano de obra cualificada, infraestructura energética en expansión y traspaso de ahorro privado de real estate a equity local crea un cóctel macro favorable difícil de replicar en mercados desarrollados.
Indonesia es el tercer pilar que Allspring destaca y que recibe menos atención mediática. Crecimiento esperado del 4-5% en 2024-2026, 285 millones de habitantes con edad media de 30 años, exposición a commodities agrícolas, minería, manufactura y turismo. Es el caso libro de texto de "demographic dividend + commodities + middle class expansion" — un patrón que históricamente ha producido los mayores secular winners de EM.
La Figura 1 cuantifica el growth differential: GDP forecast 2026 — China 4,0%, India 6,3%, US 1,7%, Europe 1,5%. La brecha de +450 puntos básicos entre India y US y +230 bps entre China y US es histórica. Y a diferencia del periodo 2015-2019, donde la brecha también era favorable pero el dollar fuerte y las tariffs penalizaban EM, hoy estamos viendo el escenario inverso: dollar weakness emergente, repatriación de flows fuera de US, y EM countries con balance fiscal y bandwidth monetario para responder.
La Figura 2 es la pieza de valoración. EM relative ratio vs S&P 500 P/E (NTM) a 0,60x — exactamente el mínimo en 20 años, frente a una mediana de 0,72x. MSCI EM a 12,1x forward earnings, S&P 500 a 20,2x. La pregunta no es si hay descuento — el descuento es objetivo. La pregunta es si es estructural (perpetuo) o cíclico (mean-reverting). Allspring argumenta lo segundo. La historia da varios precedentes: el descuento similar de 2003 marcó el inicio del bull market de EM 2003-2007 (con MSCI EM compounding al 30%+ anual); el descuento de 2016 marcó otro mini-rally 2016-2017.
La pieza del equity risk premium: la compensación por riesgo es triple
El paper introduce un dato que conviene memorizar para la próxima conversación con cliente que pregunte "¿por qué EM ahora?". A 31 de marzo 2025: EM earnings yield NTM = 8,3%. US 10-year yield = 4,2%. EM equity risk premium = 4,1%. Para DM: earnings yield 5,5%, mismo 10Y US 4,2%, DM ERP = 1,3%. Es decir, la compensación por riesgo equity vs treasuries es más de 3 veces superior en EM que en DM.
Históricamente, cuando el spread entre EM ERP y DM ERP ha estado por encima de 250 puntos básicos, los retornos forward 5Y de EM han batido a los de DM en aproximadamente 6-8% anual. No es predictivo a 1 año, pero sí estructuralmente favorable a la décade-larga. Para inversores con horizonte largo, este ratio es uno de los más limpios disponibles para juzgar cuándo el mercado paga adecuadamente el riesgo geográfico.
La pieza del AI value chain: dónde está realmente la producción
El paper introduce un mapping que es la pieza más original. La narrativa popular sobre AI suele centrarse en US (NVIDIA, Alphabet, Microsoft) y Europa (ASML, Siemens). Allspring construye un mapa de toda la cadena de valor del AI y muestra que los AI enablers físicos — chips, data centers, power, materials — están concentrados en EM.
Chips: Taiwan (TSMC, MediaTek), Korea (Samsung, SK Hynix). El 90%+ de los chips avanzados que entrenan modelos LLM se fabrican en Taiwan o Korea. Data centers: Taiwan (infraestructura), India (Delta Electronics, Bharti Airtel, Reliance). Power: Korea (HD Hyundai Electric), India (REC Ltd.), Brasil (Serena Energia). Materials: Mexico (Southern Copper), Chile (SQM, copper y litio), China (Zijin Mining).
La lectura macro es interesante: cualquier proyecto AI a escala — desde NVIDIA entrenando el siguiente modelo hasta Microsoft construyendo data centers — depende físicamente de empresas listadas en EM. La cadena de valor del AI es más global de lo que el equity market US está pricing. Si el AI capex de US (estimado por JPM en >$300bn/año a 2027) se mantiene o crece, las compañías EM en chips, materials y power se benefician directamente — independiente de si el sentimiento sobre EM mejora o no.
La pieza operativa: por qué active management gana en EM
El paper cierra con un argumento que Allspring tiene incentivo claro para hacer (vende fondos active EM), pero que merece pesarse con seriedad. Los mercados EM son notoriamente volátiles: divisas que pueden depreciar rápido, inestabilidad política, regulación poco predecible, dificultades para enforcement de contratos, ESG reporting heterogéneo. Estas son las razones por las que Allspring argumenta que active management con risk-adjusted total-return approach es la forma más efectiva de invertir en EM a largo plazo, citando research propio de MSCI (Figure 4 del paper) que muestra que los managers activos en EM han batido al índice consistentemente más que en US large cap.
Para BISSAN, el debate active vs passive en EM es matizado. Hay evidencia robusta de que la dispersión de retornos entre managers es mayor en EM, pero también de que los costes y los gaps de calidad entre gestores son más amplios. La elección de manager pesa más en EM que en cualquier otra clase. Vehículos como Allspring EM Equity, GMO EM, JPM Emerging Markets Opportunities, o Polar Capital EM Stars son ejemplos de active EM con track record largo. Para inversores que no quieren la complicación de manager selection, un ETF como iShares Core MSCI EM IMI captura beta a coste mínimo.
Implicaciones para BISSAN: tres takeaways
Primero, la consistencia de la tesis cross-house es relevante. AQR, Orbis y ahora Allspring publican en menos de un mes papers que apuntan a la misma rotation. Cuando tres casas con perfiles muy distintos (AQR quant, Orbis value contrarian, Allspring active EM) coinciden en la lectura cuantitativa, el peso de la evidencia se acumula. No es señal de entrada inmediata, pero sí de revisión del strategic asset allocation.
Segundo, el AI value chain es una pieza táctica accionable. Para clientes que ya tienen exposición elevada a US tech (NVIDIA, AAPL, MSFT, GOOGL) y preguntan cómo diversificar sin reducir tesis AI, EM AI enablers (TSMC, Samsung, SK Hynix vía ADRs o ETFs específicos) ofrecen exposición complementaria al mismo trend con valuations sustancialmente más bajas. TSMC cotiza alrededor de 18x forward earnings vs NVIDIA cerca de 30x; ambos son críticos para el mismo AI capex cycle.
Tercero, el equity risk premium como conversación con cliente. El ratio 4,1% vs 1,3% es una pieza didáctica simple: por cada unidad de riesgo equity, EM compensa tres veces más que DM hoy. Eso no garantiza retornos — significa que la matemática de valuations actualmente premia el riesgo geográfico mucho más que el riesgo de duración o el de concentración. Para clientes con tolerancia al riesgo media-alta y horizonte 5-10 años, una sobreponderación táctica a EM contra peso neutral global está respaldada por los datos actuales.
El paper es corto, marketing communication explícita, y obviamente sesgado en favor del producto Allspring. Pero los datos cuantitativos (P/E ratios, ERP, growth differentials) son verificables y consistentes con lo que vemos en otros providers como GMO, Research Affiliates, BlackRock o el propio MSCI. Lectura útil como punto de entrada a la conversación EM con clientes que han estado sobre-expuestos a US los últimos diez años.
Una advertencia final que el paper no enfatiza pero conviene tener clara: la lectura de "tipping point" lleva sonando desde 2017 con argumentos similares y similares datos de descuento. Las dos veces previas (2017 y 2021), el repricing fue parcial y corto-duración. Para que esta vez sea distinto, tres cosas tienen que pasar simultáneamente: dollar weakness sostenida, resolución del riesgo arancelario US-China que no escale a conflicto abierto, y continuidad del policy stimulus interno chino. Las tres están alineadas hoy, pero ninguna garantizada. La paciencia y el sizing prudente siguen siendo los activos más valiosos en este trade.