EY publica su 35º informe anual Biotech Beyond Borders el 19 de junio de 2025, bajo un título que es ya un mandato: Focus on fundamentals to bounce back. Lo firma el equipo de Life Sciences de EY-Parthenon liderado por Rich Ramko (EY Americas Life Sciences and Biotechnology Leader), Arda Ural y Ashwin Singhania. La tesis del documento se puede resumir en una frase que los propios autores reconocen como incómoda: "cuando se trata del biotech, el sentimiento y los números no siempre coinciden".
Y es exactamente ahí donde reside el valor del informe. Si uno mira solo las cifras, 2024 no fue un mal año para el sector. Si uno escucha a las decenas de biotechs emergentes que luchan por sobrevivir, fue uno de los peores en mucho tiempo. EY no resuelve la contradicción: la documenta con datos y la convierte en la clave de lectura de todo el ciclo.
Números fuertes, sentimiento débil
Los ingresos de las biotech cotizadas en EE.UU. y Europa crecieron un 6,8% interanual hasta US$205.000 M en 2024. El gasto en I+D subió cerca de un 11,5% hasta los US$107.000 M, señal de que el sector sigue invirtiendo en innovación pese al ciclo adverso. El gráfico de la página inicial del informe muestra esta serie 2000-24 descompuesta entre commercial leaders y emerging leaders, a ambos lados del Atlántico, con la línea verde que cuenta cuántas compañías alcanzan la categoría de líder comercial.
Pero detrás del titular hay grietas. El sector cerró 2024 con una pérdida neta agregada de unos -US$34.300 M, el tercer ejercicio consecutivo en rojo. La plantilla pública total cayó un 4,8% hasta los 288.195 empleados, porque las compañías recortaron personal para bajar su burn rate. Y el número de cotizadas siguió desplomándose: de 939 en 2022 a 783 en 2024. Muchas de las que salieron a bolsa durante la burbuja de capital barato de 2020-21 —empresas sin fundamentales sólidos ni racional científico— han ido fracasando desde entonces.
EY introduce aquí su distinción más útil: la del mundo de los haves y los have-nots. Solo 52 de las 783 cotizadas son commercial leaders —compañías con ingresos iguales o superiores a US$500 M— y ese grupo concentra el 87% de las ventas totales del sector. De ellas, 41 están en EE.UU. (frente a 34 en 2023) y 11 en Europa. Las biotech estadounidenses representan el 83% de los ingresos del conjunto US-Europa; solo los líderes comerciales americanos, el 74%. El resto del sector —cientos de compañías pre-ingresos— vive de recortar gastos y estirar la caja. Más de la mitad de las cotizadas terminó 2024 con dos años o menos de runway.
La ventana de financiación, casi cerrada
El acceso al capital —la línea de vida del sector— se ha estrechado por todos los frentes a la vez. La financiación dilutiva de venture capital, family offices y business angels se ha vuelto más selectiva. La no dilutiva, vía grants públicos, está bajo amenaza: la administración estadounidense ha empezado a recortar fondos a los NIH, el mayor financiador público de investigación biomédica del mundo, que concedió cerca de US$37.000 M en grants en 2024 y sostiene 408.000 empleos. Y la ventana de salidas a bolsa, dice EY sin rodeos, "parece cerrada para el futuro previsible".
Los números de IPOs lo confirman: 30 salidas en 2024 por unos US$4.000 M agregados. Es un aumento del 39% sobre los US$2.900 M de 2023, pero sigue muy por debajo de la media de 54 IPOs anuales del periodo 2010-2020. Y un dato revelador: los US$4.000 M captados vinieron íntegramente de EE.UU., sin que ninguna biotech europea levantara más de US$68 M. Las tres mayores —CG Oncology (US$437 M), Kyverna (US$367 M) y Bicara (US$362 M)— se concentran en oncología y fases tempranas. Solo 8 de las 30 que debutaron en 2024 cerraron el año por encima de su precio de salida; otras perdieron más del 80% de su valor.
El único punto realmente brillante fue el venture capital, que recuperó niveles cercanos al boom de 2021 pero con un patrón nuevo: rondas más grandes a muchas menos compañías. En 2019 hubo 961 rondas a un tamaño medio de US$21 M; en 2024, 644 rondas a US$36 M de media. Los inversores apuestan por menos caballos, pero más fuerte, buscando refugio en racionales científicos sólidos y equipos directivos contrastados. Xaira Therapeutics, que combina machine learning con descubrimiento de fármacos, levantó por sí sola US$1.000 M.
Si no es en deals, ¿dónde se asigna el capital?
Aquí está, para mi gusto, el dato más relevante del informe para un inversor. Con las IPOs cerradas y los grandes farma evitando las megaoperaciones, EY se pregunta dónde está yendo realmente el capital de la industria. La respuesta rompe el guion clásico de "pharma comprará crecimiento inorgánico para tapar el agujero de patentes".
Según el análisis de EY, en 2024 las grandes farmacéuticas destinaron el 33% de su capital a I+D interna —frente al 25% de 2015— mientras que solo el 17% se asignó a M&A. Casi una cuarta parte volvió al accionista (19% dividendos, 5% recompras) y el capex subió al 10%, empujado por planes de relocalizar fabricación en EE.UU. ante la amenaza arancelaria. El I+D como porcentaje de ventas pasó del 17% al 23%. Es un giro estructural: en la era pre-COVID, las farmacéuticas enriquecían más al accionista que a la innovación; hoy priorizan el laboratorio.
¿Por qué? Por el growth gap. Las 25 mayores biopharma se enfrentan a uno de los patent cliffs más pronunciados de la historia: medicamentos superventas de la última década que pierden exclusividad y abren la puerta a genéricos y biosimilares. EY proyecta que ese agujero de ingresos se ensanche de unos US$80.000 M en 2027 a US$240.000 M en 2030. El gráfico de área de la parte inferior del exhibit dimensiona la brecha sobre las ventas estimadas del top-25. Y aun así, paradójicamente, la M&A ha caído en la lista de prioridades pese a que las grandes farma están sentadas sobre un firepower que EY estima en unos US$1,275 billones a comienzos de 2025.
El volumen de M&A pharma-biotech apenas bajó (54 operaciones frente a 61 en 2023), pero el valor se hundió de US$153.500 M a US$77.000 M, lastrado por la ausencia de grandes deals. Solo hubo una megaoperación por encima de US$5.000 M: la compra de Catalent por Novo Holdings (US$16.500 M). En su lugar, las alianzas se convirtieron en la estrategia preferida: 220 alianzas en 2024 por un potencial de US$144.200 M en biobucks, el mayor valor de la última década. La trampa para las pequeñas biotech: los pagos iniciales apenas suponen el 7% del valor; el resto se condiciona a hitos clínicos o regulatorios.
El termómetro de mercado y la palanca de la IA
El databook de EY ofrece el termómetro de mercado más elocuente. El doble panel de rentabilidad relativa desde enero de 2020 muestra cómo el biotech disparó durante la pandemia y luego se desinfló por debajo del S&P 500, con los emerging leaders y el índice de salud digital como los más castigados. El panel derecho cierra el cuadro: los ETFs de referencia del sector acumulan caídas en el periodo —el XBI en torno a -16% y el BBC clínico en -34%—, lejos del rebote del mercado general. La capitalización del sector cayó un 5,4% hasta US$1,26 billones en 2024 y, frente al pico de 2021, está un 21% por debajo, con el capital total levantado un 46% inferior.
Frente a este cuadro, la receta de EY es de fundamentales, no de predicciones. Para las pre-ingresos: asignar recursos con criterio y recortar costes para llegar al siguiente punto de inflexión de valor, priorizando los activos clínicos más prometedores de la cartera. Para las establecidas: planificación de escenarios sobre plantilla, redes de fabricación y estrategia fiscal de cadena de suministro ante los aranceles del Section 232 (cuyo impacto PhRMA estima en US$51.000 M para un nivel del 25%).
Y, transversalmente, la IA generativa y agéntica como palanca real para bajar la base de costes. EY es explícito en que, a diferencia de promesas tecnológicas anteriores, "la IA ha venido para quedarse": automatización de back-office, targeting terapéutico, diseño de ensayos clínicos y submissions regulatorias. El 77% de los líderes que encuesta ya reporta mejoras de eficiencia operativa por la IA, aunque el sector quizá esté sobre-indexando su gasto de IA hacia I+D cuando las oportunidades más a corto plazo están en operaciones y manufactura.
La lectura de Maya
El informe de EY no es una recomendación de inversión, sino un mapa de la estructura del sector. De él extraigo cuatro lecturas con valor para una cartera disciplinada:
El sector no es una cosa, son dos. El 87% de las ventas se concentra en 52 commercial leaders; el resto es un universo de compañías pre-ingresos con caja para dos años. Comprar "biotech" como bloque indiferenciado es comprar dos perfiles de riesgo opuestos. La exposición ha de distinguir entre el cash-flow real de los líderes y la opcionalidad binaria de los emergentes.
El capital habla, y dice I+D antes que M&A. Que Big Pharma asigne el 33% a I+D y solo el 17% a M&A invierte el relato consensuado de "pharma comprará crecimiento para tapar patentes". El firepower de US$1,275 billones existe, pero la incertidumbre regulatoria y arancelaria lo mantiene quieto. El catalizador de re-rating del sector no es un dato macro, sino el momento en que ese capital se desbloquee.
El growth gap es el reloj que importa. Un agujero de ingresos que va de US$80.000 M (2027) a US$240.000 M (2030) por vencimientos de patentes es, a la vez, la mayor amenaza para los incumbentes y la mayor oportunidad para las biotech con activos de-riskeados. La asimetría está en quién tiene el pipeline para llenarlo.
La IA como tesis de márgenes, no de descubrimiento. EY sugiere que el sector mira la IA por el lado del descubrimiento de fármacos cuando el retorno más cercano está en la base de costes: back-office, ensayos, manufactura. Para valorar a las compañías, el inversor debería vigilar la palanca operativa de la IA tanto como el pipeline.
La frase que conviene apuntar de EY no es una previsión —los autores advierten expresamente que "no es momento de hacer predicciones, porque no envejecen bien"—. Es un mandato de disciplina: focus on fundamentals. En un sector donde el sentimiento y los números llevan tres años sin coincidir, esa es probablemente la mejor brújula disponible.