El informe mensual de multiactivos de Robeco correspondiente a julio de 2025 reparte su atención entre la marcha de los mercados —un junio en el que la renta variable ignoró un rosario de riesgos geopolíticos, el petróleo repuntó tras los bombardeos sobre Irán y las bolsas emergentes se beneficiaron del dólar débil— y un tema del mes que merece detenerse: el desplazamiento estructural desde el dividendo hacia la recompra de acciones como vía preferida de las empresas para devolver caja al accionista. Es de ese segundo bloque de donde sale el título del documento y donde está, a mi juicio, la sustancia útil para una cartera.
La empresa americana ya cobra a sus accionistas por otra vía
La idea de fondo es sencilla y tiene quince años de recorrido: desde 2008, las compañías estadounidenses han ido prefiriendo de forma generalizada la recompra de acciones frente al dividendo. Robeco apunta tres motivos. El primero, la flexibilidad: un programa de recompra suele tener un calendario acotado y se puede modular o suspender sin gran ruido, mientras que el dividendo arrastra una expectativa de permanencia. El segundo, precisamente esa rigidez del dividendo: el mercado castiga con dureza cualquier recorte, de modo que las direcciones son reacias a subirlo tras un buen año de beneficios, no vaya a ser que luego no puedan sostenerlo. Y el tercero, fiscal: en Estados Unidos la recompra se considera, por cómo tributa, más eficiente que el dividendo para el accionista.
El gráfico que abre el tema lo deja claro. El volumen anual de recompras en Estados Unidos pasó de unos 200.000 millones de dólares en 2018 a moverse en el entorno del billón de dólares desde 2021, con una línea de tendencia inequívocamente ascendente.
A esa dinámica de fondo se sumó en 2025 un episodio regulatorio relevante. El Congreso estadounidense terminó eliminando el llamado revenge tax —la Sección 899 de la Big Beautiful Bill—, que habría gravado los dividendos cobrados por inversores extranjeros en compañías estadounidenses. Robeco subraya el matiz operativo: las propuestas iniciales de la administración Trump tienden a diluirse o caerse durante la tramitación, de modo que conviene no reaccionar en caliente a cada titular. La retirada de ese impuesto fue un alivio para el inversor enfocado en rentas y evitó dar argumentos a un giro estructural en contra de los activos estadounidenses.
La ola llega a Europa y a Japón
Lo más interesante para diversificar no está en Estados Unidos, donde la tendencia ya es vieja, sino en su propagación a otras geografías. Robeco muestra cómo el rendimiento por recompra —el peso de los buybacks sobre la capitalización— ha crecido con fuerza en Alemania y en Japón.
En Europa, el argumento de Robeco engancha con sus propias hipótesis de mercado de capitales a cinco años: la renta variable europea ofrece valoraciones relativas más atractivas que otros mercados desarrollados. Y si una empresa cree que su acción está estructuralmente infravalorada frente al resto del mundo, lo lógico es que destine su caja excedente a recomprarla. De momento esa actividad se concentra en bancos y energía, pero la casa espera que se extienda a otros sectores conforme se imponga una asignación de capital más disciplinada en el continente.
En Japón el motor es distinto y, en cierto modo, más potente: la presión institucional. La Bolsa de Tokio pidió a las cotizadas en marzo de 2023 que mejorasen su eficiencia de capital, y la respuesta ha sido contundente —las recompras japonesas alcanzaron en abril de 2025 un nivel récord, y los payout ratios habían subido ya al 67,4% en 2023—. Robeco anticipa que, si esa cultura de eficiencia de capital se mantiene, Japón puede ofrecer a la vez más dividendo y más recompra. Conviene retener este punto, porque desmonta la idea simplista de que una cosa sustituye a la otra: en Japón están subiendo las dos.
Para quien vive de las rentas, el mapa se está moviendo
El tercer ángulo del tema mira al inversor que necesita cobros periódicos —el jubilado es el ejemplo de manual—. Para ese perfil, los cupones de bonos y los dividendos son la fuente natural de ingresos. Pero con los tipos de interés y las expectativas de tipos empezando a bajar, Robeco observa una migración del crédito hacia la renta variable de reparto en los flujos de fondos de los últimos dieciocho meses.
A esto Robeco añade una idea táctica que comparto en su planteamiento: en esta fase del ciclo, las estrategias de income con cobertura de opciones —las covered calls— empiezan a ganar atractivo. Cuando la volatilidad implícita es alta y las primas resultan suficientemente jugosas, vender opciones call dentro de una estrategia de rentas reduce el recorrido alcista, sí, pero a cambio mejora el ingreso, suaviza la distribución de resultados y aporta algo de protección a la baja. Es una herramienta, no una panacea, y su gracia está justo en elegir bien el momento.
La lectura BISSAN
Este informe no pretende adivinar el cierre del S&P, y por eso envejece bien: describe cómo están decidiendo las empresas devolver caja a sus dueños, que es una pregunta mucho más estable y mucho más útil para construir cartera que la del titular del día.
La consecuencia práctica es directa. Si una parte creciente de la retribución al accionista viaja por la vía de la recompra y no del dividendo, fijarse solo en la rentabilidad por dividendo para juzgar si una compañía "paga bien" es quedarse con media foto. La métrica honesta es el rendimiento total para el accionista —dividendo más recompra—, y ahí Estados Unidos lleva años jugando un partido distinto al que sugiere su escueta rentabilidad por dividendo. Es un matiz que cambia la comparación entre geografías y entre estilos.
El segundo aprendizaje es geográfico y encaja con cómo pensamos las carteras: la mejora de la disciplina de capital en Europa y, sobre todo, la presión reformista en Japón son argumentos de fondo para no tener todo el peso en un único mercado. Que Japón sea capaz de subir a la vez dividendo y recompra es la clase de cambio estructural que premia al que estaba repartido y diversificado por regiones, no al que perseguía la última moda.
Y un apunte de prudencia que el propio Robeco regala: no reaccionar en caliente a cada propuesta política. La caída de la Sección 899 recuerda que muchos anuncios que asustan acaban diluidos. En la gestión de patrimonio de las familias, esa templanza —decidir por la estructura y no por el ruido— vale tanto como cualquier gráfico.